2024年4月13日发(作者：百度云登录入口官网)

2021年01月04日

证券研究报告

消费升级与娱乐研究中心

传播与文化行业研究 买入（维持评级）

行业年度报告

市场数据(人民币）

市场优化平均市盈率

国金传播与文化指数

沪深300指数

上证指数

深证成指

中小板综指

3727

3526

3324

3122

2920

2719

2517

18.90

2640

5211

3473

14471

12728

“商业化”变现加速，“寻找新红利”

基本结论



新兴互联网公司资本化浪潮：商业化变现加速。1）短视频平台积极布局广

告业务，进入商业化变现加速期。快手预计业务增长转为“广告驱动”，广

告业务毛利率达80%，且头部广告主具有明显边际改善区间；抖音整合业务

线提高对接广告主的效率，使商业化变现潜力最大化2）年轻化平台社区化

转型，增加用户粘性以提高广告收入。哔哩哔哩自制内容持续上线，推进

PGC+UGC良性循环，积极探索对标“早起互联网等增值服务”+“后期游

戏”的腾讯变现路径；Taptap用户为具有高潜力的Z世代用户群体，作为零

分成渠道有望吸引更多第三方精品游戏入住，在精品游戏逐渐绕过安卓渠道

上线的趋势下，未来有望享受这一红利。3）长视频竞争格局趋于稳定，价

格提升加速变现脚步。爱奇艺、腾讯领跑长视频，优酷、芒果不相上下。会

员价格提升，长视频平台利润有望进一步释放：爱奇艺11月率先宣布会员

价格提升，腾讯视频回应表示目前会员价格偏低4）IP开发：影视制作从

“供给驱动”转向“需求驱动”，刺激产能大幅提升，进而拉动业绩增长。

新丽传媒影视作品21年陆续上线，业绩进一步释放。

游戏全球化红利期已至，中国手游领跑全球。1）主机/端游转手游与游戏出

海，双引擎驱动手游增长。米哈游《原神》的大获成功，在于其用端游的品

质打入手游市场。国内市场规模增长趋缓，预计出海成为推动游戏厂商业绩

增长的新一轮驱动力，其中ARPG、射击类和动作冒险类或成最佳选择。我

们预计未来全球性IP“端改手”将成为趋势。2）腾讯：“端转手”《英雄联

盟》、《使命召唤》等爆款产品密集上线，助推21年利润释放。3）三七互

娱：传统优势品类不断迭代，以“SLG+三消”新品类突破海外市场，

《Puzzles & Survival》取得成功，预计未来持续迭代。

疫情后的线下复苏：“楼宇复苏”之后是“院线复苏”。1）电影市场孕育结

构化机会，对标发达市场空间尚大。居民文娱消费持续增长，三、四线城市

有望助推我国电影总票房进一步突破上线；人均观影次数远低于以北美地区

为代表的发达市场，我国观影市场潜力有待挖掘。2）复工向好伴随着影

投、院线行业加速出清，龙头公司扩大市场份额，行业集中度加剧。3）疫

情复工逆境反转，国庆档“票房收入+观影人次”基本恢复去年同期水平，

21年春节档票房预计迎来确定性增长。4）疫情对广告市场的影响逐步减

小，线下广告复苏明显，电梯楼宇、电影广告未来增长空间大。新消费赛道

崛起带动电梯楼宇广告收入大幅增长，广告主预算向头部平台集中，分众传

媒成为众多消费类品来的核心投放阵地。

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7

0

6

国金行业 沪深300



相关报告

1.《-三七研发负责人增持股份，姐姐2开启

录制》，2020.12.28

2.《短视频系列一：快手，“商业化加速”

进行时-短视频快手报告》，2020.12.23



3.《-三七定增过审，分众20年净利预计翻

倍》，2020.12.20

4.《-三七收购子公司增厚业绩，泡泡玛特上

市》，2020.12.14

5.《-新一轮进口游戏版号下发，关注电影贺

岁档》，2020.12.6

投资建议



我们认为2021年需要主要关注的3个方面，1）传媒与互联网板块各个领域

商业化变现加速趋势，推荐标的：心动公司、芒果超媒；2）游戏板块“爆

款端游/主机游戏IP”转“手游”及出海趋势，推荐标的：腾讯控股、三七

互娱；3）线下板块疫情后“复苏”趋势，推荐标的：分众传媒。

杨晓峰

风险提示

分析师 SAC执业编号：S113

yangxiaofeng＠



商业化变现不及预期；游戏上线或表现不及预期；线下恢复不及预期；行业

政策风险。

- 1 -

敬请参阅最后一页特别声明

行业年度报告

内容目录

一、新兴互联网公司的资本化浪潮：“商业化变现加速” ................................4

1.1短视频APP市场渗透趋于稳定，进入商业化变现加速期 ........................4

1.2 哔哩哔哩：PGC+UGC良性循环，对标腾讯探索变现路径 .....................6

1.3 Taptap：年轻化游戏平台，社区化改版为商业化变现加速奠定基础 ........9

1.4 IP开发：影视制作从“供给驱动”转向“需求驱动”....................................12

二、游戏全球化红利期已至，中国手游领跑全球........................................13

2.1主机/端游转手游与游戏出海，双引擎驱动手游增长 .............................13

2.2腾讯：“端转手”出海产品密集上线，预计21年释放利润.......................15

2.3三七互娱：传统优势品类不断迭代，以新品类突破海外市场，预计未来持

续迭代.......................................................................................................15

三、疫情后的线下复苏：“楼宇复苏”之后是“影院复苏” ...............................17

3.1、电影市场孕育结构化机会，对标发达市场空间尚大............................17

3.2复工加速行业出清，龙头公司扩大市场份额 .........................................18

3.3疫情复工逆境反转，21年H1确定性增长 ............................................20

3.4、疫情对广告市场的影响逐步减小，电梯和电影广告未来增长空间大 ...21

四、投资建议 ............................................................................................25

五、风险提示 ............................................................................................25

图表目录

图表1：抖音用户集中与一、新一线城市，快手用户下沉至二线及以下城市 ...4

图表2：抖音、快手用户粘性-DAU/MAU维持高位 .........................................4

图表3：2017-2019快手营收结构...................................................................5

图表4：2017-2019快手分业务/总体毛利率....................................................5

图表5：快手广告商业化进程..........................................................................5

图表6：哔哩哔哩2015年～2020年月活跃用户数（IOS&Android） ..............6

图表7：哔哩哔哩2015年～2020年月日军活跃用户数（IOS&Android） .......7

图表8：哔哩哔哩PGC自制内容上线情况 ......................................................7

图表9：哔哩哔哩2015年～2020年用户粘性（DAU/MAU） .........................8

图表10：哔哩哔哩预期月活量与实际值情况...................................................8

图表11：腾讯2009年～2019年游戏收入及市场份额 ....................................8

图表12：腾讯2001年～2002年收入构成（单位：百万元）..........................9

图表13：哔哩哔哩2015年～2020年Q3主营业务收入构成 ..........................9

图表14：哔哩哔哩独家代理游戏情况 .............................................................9

图表15：年轻消费者贡献主要消费增量........................................................10

图表16：近8成TapTap用户年龄在30岁以下 ............................................10

图表17：Z世代虚拟消费中充值游戏排第一 .................................................10

图表18：Z世代男性月均花费120元购买虚拟道具 ...................................... 11

- 2 -

敬请参阅最后一页特别声明

行业年度报告

图表19：爱奇艺、腾讯视频领跑，优酷、芒果TV紧随其后（单位：万人） 11

图表20：芒果TV季风剧场片单 ...................................................................12

图表21：爱奇艺上调安卓端会员价格，保持全端同价...................................12

图表22：2017-2019年 影视剧备案数、上线数及网络剧占比情况 ................13

图表23：1H19与2H20 视频平台参投剧比例...............................................13

图表24：新丽传媒2021已杀青片单 ............................................................13

图表25：新丽传媒2021拍摄中片单 ............................................................13

图表26：2020年9月28-10月27全球手游收入TOP（亿美元） ................14

图表27：动作冒险游戏的“端转手”IP选择表 ............................................14

图表28：射击游戏的“端转手”IP选择表 ...................................................14

图表29：ARPG游戏的“端转手”IP选择表 ................................................15

图表30：腾讯游戏拥有英雄联盟等多款“端转手”优质IP ...........................15

图表31：《Empires and Puzzles》2017年美国IOS畅销榜排名...................16

图表32：《Puzzles and Survival》近三月美国IOS畅销榜排名.....................16

图表33：我国2015年～2019年人均消费支出（万元）、人均GDP（万元）与

居民教育文化娱乐消费支出占比（%） .........................................................17

图表34：2012年～2019年中国电影总票房（亿元）与增长速度（%） .......18

图表35：2017年～2020年中国各线城市票房占比（%） ............................18

图表36：2015～2018年中国与北美地区（美国&加拿大）人均观影次数对比

....................................................................................................................18

图表37：2020年国内影院复工率（%） ......................................................19

图表38：2015～2020年中国前三院线年票房份额 .......................................19

图表39：2019Q3与2020Q3 TOP5影院银幕占比（%）与院线数量占比

（%） ..........................................................................................................20

图表40：2019年与2020年国庆档票房对比 ................................................20

图表41：2020年月份观影人次 ....................................................................20

图表42：2021年春节档影片........................................................................21

图表43：2019年9月～2020年9月广告刊例花费同比变化（%） ..............21

图表44：2020年9月各投放渠道广告刊例花费同比变化（%） ...................22

图表45：电梯类广告刊例花费同比变化（%） .............................................22

图表46：电梯LCD广告TOP5行业花费同比增速对比（%）.......................23

图表47：电梯海报广告TOP5行业花费同比增速对比（%） ........................23

图表48：分众传媒月均广告主（个） ...........................................................24

图表49：电梯LCD广告TOP10品牌为今年新广告主占比（%） .................24

图表50：电梯LCD广告TOP10刊例花费的老广告主同比增幅（%） ..........25

- 3 -

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行业年度报告

一、 新兴互联网公司的资本化浪潮：“商业化变现加速”

1.1短视频APP市场渗透趋于稳定，进入商业化变现加速期



短视频APP渗透率在各级城市中均已在较高水平。各平台用户粘性均处

于较高水平，抢夺用户也存在困难。抖音各级市场渗透率均衡，均已在较

高水平；快手下沉市场渗透率更高，在高端市场渗透率有提升空间，但由

于品牌调性问题打入高端市场可能有阻力。

抖音用户集中与一、新一线城市，快手用户下沉至二线及以下城市。①高

端市场抖音主导：抖音渗透率较高，快手有提升空间，快手或可通过内容

战略发展方向的改变突破高端市场。②中端市场差距较小：快手与抖音差

距较小，该部分用户比起一二线用户而言，对各类内容的接受度更高，快

手有望在二三线城市实现用户增长。③下沉市场存量博弈：从渗透率来看，

5线城市及以下市场渗透率已在较高水平，未来下沉市场发展方向一是抢

占现有存量市场份额，二是做大整体下沉市场移动互联网使用人数盘子。



图表

1

：抖音用户集中与一、新一线城市，快手用户下沉至二线及以下城市

应用渗透率

抖音

快手

抖音极速版

快手极速版

一线城市

44%

23%

7%

7%

新一线

45%

29%

9%

8%

二线

44%

33%

11%

8%

三线

44%

34%

11%

9%

四线

44%

35%

12%

9%

五线城市及以下

43%

47%

13%

9%

来源：QuestMobile、国金证券研究所

图表

2

：抖音、快手用户粘性

-DAU/MAU

维持高位

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

2

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1

0

抖音

来源：QuestMobile、国金证券研究所

2

0

1

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0

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0

1

7

-

0

4

快手



短视频平台积极布局广告业务，商业化变现加速。我们认为对于广告业务

的发展，可以关注广告主和广告效率2个维度。1）广告主：主要关注如

何获得广告主以及对头部广告主的吸引力；2）广告效率：主要关注通过

何种方式提高广告业务运营效率和广告投放效率。对于广告业务发展早期

的公司，增加广告主更为重要，而对于已经得到广告主认可的公司，提升

广告效率更为重要。

1.1.1快手：预计业绩增长转为“广告驱动”，头部广告主具有明显边际改

善区间



- 4 -

敬请参阅最后一页特别声明



行业年度报告

广告业务毛利率可达80%，头部广告主具有明显边际改善区间。从利润贡

献来看，广告业务毛利可达80%左右，预计未来广告业务收入的提升将释

放更多利润，推动业绩加速。从日活和用户使用时长来看，快手的流量基

础与抖音差距低于预期差距，我们认为快手的头部广告主获取具有明显的

边际改善区间，未来随着更多行业的头部广告主增加在快手的广告投放，

快手的广告业务有望迎来快速增长。

图表

3

：

2017-2019

快手营收结构

350.00

300.00

120%

95.3%

91.7%

80.4%

100%

80%

60%

250.00

200.00

150.00

100.00

40%

19.0%

4.7%

8.2%

20%

0%

50.00

-

2017

直播服务（亿元）·左轴

其他业务（亿元）·左轴

20182019

线上营销服务（亿元）·左轴

直播服务占比（%）·右轴

线上营销服务占比（%）·右轴

来源：快手公告、国金证券研究所

其他业务占比（%）·右轴

图表

4

：

2017-2019

快手分业务

/

总体毛利率

100.0%

80.0%

60.0%

40.0%

20.0%

0.0%

2017

直播服务

来源：快手公告、国金证券研究所

2018

线上营销服务 其他业务

2019

总体毛利率

图表

5

：快手广告商业化进程

来源：快手公告、国金证券研究所

- 5 -

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



行业年度报告

1.1.2 抖音：整合业务线提高对接广告主的效率，使商业化变现潜力最大

化

抖音将更新7条业务线，更细分的业务线划分方式预计在广告主的对接上

提升效率。根据晚点LatePost，抖音预计将原本的 KA（全国大客户）、

LA（本地大客户）和 SMB（中小客户）三条业务线将进行合并，再按照

字节广告客户所在的具体行业，垂直划分出7条新业务线，分别为：大众

消费业务、垂直业务、内容消费业务、投资消费业务、本地直营业务、渠

道销售管理和呼叫中心自助产品。每条业务线将设立一个专门的负责人，

统一向字节跳动商业化销售副总裁浦燕子汇报，这有利于抖音对每一条单

独的业务线进行深度挖掘，使商业化变现潜力最大化，同时不会与其他业

务线产生交叉冲突。

B站平台属性从UGC转向PGC，利用自制“电视剧+综艺”等优质内容

提高用户活跃度增速。B站最早主要以二次元的动画内容为主，无广告的

方式和弹幕功能让B站积累了很多流量。同时B站主打UGC（用户原创

内容），鼓励UP主自创内容上传到平台，与其他用户互动交流，逐渐成为

年轻人文化社区。通过高质量、低成本的内容提供者和高粘度、高潜力的

用户群体，B站建立了完整的内容产业链，形成了自给自足的完美生态闭

环。虽然用户的月活跃、日活跃数量一直增加，但增速有所放缓。为提升

活跃度增速，B站从2016年开始注重PGC（平台自制内容），打造了多

款自制内容，包括纪录片、综艺、动漫和电视剧，部分内容从上线开始就

受到用户的喜爱和追捧，比如《风犬少年的天空》的总播放量8530.4万，

站内观众评分7.8分。

1.2 哔哩哔哩：PGC+UGC良性循环，对标腾讯探索变现路径



图表

6

：哔哩哔哩

2015

年～

2020

年月活跃用户数（

IOS&Android

）

来源：QuestMobile、国金证券研究所

- 6 -

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行业年度报告

图表

7

：哔哩哔哩

2015

年～

2020

年月日军活跃用户数（

IOS&Android

）

来源：QuestMobile、国金证券研究所

图表

8

：哔哩哔哩

PGC

自制内容上线情况

自制内容

自制纪录片

节目名称

《寻找手艺》

《人生一串》

《宠物医院》

《故事王》

自制综艺 《非正式会谈》（第五季）

《说唱新世代》

自制动漫

自制电视剧

推出时间

2017.1

2018.6

2019.5

2016.8

2019.5

2020.8

2018.7

2020.1

2020.9

播放量

253万

1.8亿

6178.1万

925万

9559.4万

3.3亿

1.7亿

2.3亿

8530.4万

《请吃红小豆吧》

《天官赐福》

《风犬少年的天空》

来源：bilibili、国金证券研究所



B站打造PGC和UGC的良性循环，同时与淘宝等电商平台合作提高用

户粘性。UGC主要有两层组织关系，对UP主而言，平台为其提供了倾诉

和展现的机会，而平台也可以根据UP主贡献的内容获取流量。但UGC

的主动权不在平台手中，由于内容偶然且品质无法保证，很难维护长期流

量。对于PGC来说，平台可以实现高质量、专业性的内容供给，它的运

营成本不高，但收益高于UGC。B站双管齐下，UGC负责内容广度，贡

献流量和内容参与度，PGC维持内容深度，打造品质，创造价值，用

PGC反哺UGC，实现二者的良性循环。比如，PGC用户观看平台自制的

《说唱新世代》后再创作，转型UGC。截至目前， UP主二创的短视频有

279条，第一名自制短视频播放量达到1386.2万。除此之外，B站还通过

与淘宝合作推进UP主电商化收益，实现B站内容生态和淘宝电商生态的

共赢。在多种策略的影响下，B站的月活量超出预期比例。

- 7 -

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行业年度报告

图表

9

：哔哩哔哩

2015

年～

2020

年用户粘性（

DAU/MAU

）

0.4

0.35

0.3

0.25

0.2

0.15

0.1

0.05

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2

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1

0

M

2

0

来源：QuestMobile、国金证券研究所

图表

10

：哔哩哔哩预期月活量与实际值情况

时间

2019年年末

2020年年末

2021年年末

预期发布时间

2019.2

2019.8

预期月活量（亿）

1.1

1.8

2.2

实际月活量（亿）

1.3

截止到20Q3，1.97

超出预期比例

18.18%

9.44%

来源：国金证券研究所整理

 B站变现目前处于探索阶段，对标“早期互联网等增值服务”+“后期游

戏”的腾讯变现路径。2001年是腾讯发展的初期阶段，那时候腾讯主要

依靠互联网增值服务和移动电信增值服务变现。移动及电信增值业务(短信、

WAP、IVR)主要为用户提供QQ与手机或其它终端互联互通的即时通信及

增值服务。互联网增值也要包括会员特权、网络虚拟形象、网络音乐、交

友等。2015年起，腾讯推出《王者荣耀》、《和平精英》等多款爆款游戏，

游戏成为主要变现途径。它旗下多款热门IP游戏都在发行之后迅速变现，

由“高热度”转化为“高流水”。在“游戏免费+增值服务”的固有模式下，腾讯

游戏总是能找到最切合用户需求的“吸金”点，将游戏的热度迅速转化为营

收，助力业绩增长。B站现在主要依靠游戏、直播和增值服务以及广告变

现，还未形成固定的变现路径，仍处于探索阶段。

图表

11

：腾讯

2009

年～

2019

年游戏收入及市场份额

来源：腾讯公告、国金证券研究所

- 8 -

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行业年度报告

图表

12

：腾讯

2001

年～

2002

年收入构成（单位：百万元）

项目

互联网增值服务

移动及电信增值服务

网络广告

其他

总收入

2001年

金额

0.0944

3.7960

0.7735

0.2437

4.9076

占总收入百分比

1.9%

77.3%

15.8%

5.0%

100.0%

金额

4.0819

19.8818

1.9188

0.4284

26.3109

2002年

占总收入百分比

15.5%

75.6%

7.3%

1.6%

100.0%

来源：腾讯公告、国金证券研究所



B站独家代理《Fate/Grand Order》和《碧蓝航线》等多款热门游戏，未

来游戏策略向多元化扩展，变现前景广阔。通过前期积累的“后浪”稳固

流量，B站现在是包含视频、游戏、直播、社区等服务的综合性内容平台。

其中游戏是B站营业收入的主要增长点，它独家代理了多款游戏，比如

《Fate/Grand Order》和《碧蓝航线》等热门游戏。B站在游戏的选取上

大多为二次元游戏或者日系风格的游戏，与其用户兴趣点重合，可以让内

容与游戏产生良性引流，帮助B站维护用户粘性。但是B站的代理模式以

联运、代理为主，容易受到版权方和游戏火爆性的影响。所以B站目前通

过投资与合作的方式在IP产业链上下游继续布局，未来游戏业务的策略会

向多元化、大众化扩展，游戏中心业务将与代理业务、自研业务一起，成

为B站游戏在未来的主要业务板块。

图表

13

：哔哩哔哩

2015

年～

2020

年

Q3

主营业务收入构成

来源：哔哩哔哩公告、国金证券研究所

图表

14

：哔哩哔哩独家代理游戏情况

代理游戏名称

《Fate/Grand Order》

《碧蓝航线》

《公主连结Re:Dive》

《重装战姬》

《无法触碰的掌心》

《双生视界》

代理时间

2016.1

2017.6

2018.8

2019.7

2019.8

2019.11

来源：国金证券研究所整理

1.3 Taptap：年轻化游戏平台，社区化改版为商业化变现加速奠定基础



Taptap平台用户具备被开发的潜力，预计未来游戏广告主投放广告增加

会带来商业化加速。Taptap平台用户以90/00后的Z世代为主，且用户中

来自一、二线城市的用户达56.4%，这些用户拥有较好的经济实力为游戏

付费。同时，根据《2019年Z世代消费力白皮书》，70%的男性和45%的

女性会因为游戏消费。Z世代用户的高占比决定Taptap吸引了未来5～10

- 9 -

敬请参阅最后一页特别声明

行业年度报告

年的手游消费主力群体，游戏厂商为获得优质流量、实现游戏收入增长，

预期将加大在Taptap上的广告投放力度，以获取更高的用户触达，同时

广告价格也有望随着厂商广告预算的提高而提高。

图表

15

：年轻消费者贡献主要消费增量

来源：《中国消费新趋势》BCG、国金证券研究所

图表

16

：近

8

成

TapTap

用户年龄在

30

岁以下

66%

24岁及以下

25-30岁

31-35岁

36-40岁

3%

18%

11%

40岁以上

来源：艾瑞数据、国金证券研究所

图表

17

：

Z

世代虚拟消费中充值游戏排第一

来源：《2019年Z世代消费力白皮书》、国金证券研究所

- 10 -

敬请参阅最后一页特别声明

行业年度报告

图表

18

：

Z

世代男性月均花费

120

元购买虚拟道具

来源：《2019年Z世代消费力白皮书》、国金证券研究所



TapTap是零分成渠道，在精品游戏逐渐绕开传统安卓渠道上线的趋势下，

有望享受这一红利，吸引更多第三方精品游戏入驻。传统渠道平台和游戏

软件多采用联运分成的合作模式， TapTap “不联运，零分成”的合作模

式在游戏上线前期降低的成本可以给游戏盈利更长容忍期，扶持一些短时

间内无法实现盈利的优质游戏进行长线发展。近期《万国觉醒》和《原神》

纷纷选择绕开主流安卓应用商店上架，《万国觉醒》和《原神》在上线前

均达到300万以上的预约量，相比分成模式下传统渠道带来的流量，

TapTap平台具有更高的性价比，预计未来有更多头部游戏放弃传统渠道

分成模式。

长视频竞争格局趋于稳定：爱奇艺、腾讯领跑，优酷、芒果不相上下。根

据Questmobile长视频平台MAU，爱奇艺和腾讯保持行业领先地位，而

芒果TV MAU逐步接近优酷，大有赶超趋势。在人均单日使用时长方面，

芒果TV超越爱奇艺、腾讯、优酷，连续六个月保持位列第一，2020年

11月芒果TV人均单日使用时长74.32分钟、爱奇艺68.43分钟、腾讯

68.95分钟、优酷61.39分钟。

3、长视频：竞争格局趋于稳定，价格提升加速变现脚步



图表

19

：爱奇艺、腾讯视频领跑，优酷、芒果

TV

紧随其后（单位：万人）

16000

14000

12000

10000

8000

6000

4000

2000

0

爱奇艺

来源：Questmobile、国金证券研究所

腾讯视频 优酷 芒果TV



芒果21年全新打造季风计划，《姐姐2》预计1月上线，或成为会员增长

点。季风计划剧综双赛道、内容台网同步播出，通过头部综艺带动爆款，

主打以现实题材为主的高品质短剧（12集*70分钟模式），有利于芒果TV

- 11 -

敬请参阅最后一页特别声明

行业年度报告

通过湖南卫视拓展用户群；同时，爆款综艺《乘风破浪的姐姐2》将于1

月回归，或将带动会员增长。

图表

20

：芒果

TV

季风剧场片单

序号 “季风剧场”拟播出新剧名称 题材 预计播出时间

1

2

3

4

5

狂猎

礼物

海葵

她们的镯子

小菜一碟

反盗猎悬疑

亲情拯救家庭剧

悬疑

家庭轻喜剧

轻喜剧

2021年开年

2021年开年

2021年11月

2021年10月

来源：芒果TV发布会、国金证券研究所



会员价格提升，长视频平台利润有望进一步释放：爱奇艺11月宣布会员

提价，腾讯视频表示目前会员价格偏低。爱奇艺11月率先宣布，上调安

卓端会员价格，保持全端同价。安卓端连续包月、月卡、连续包季、季卡、

连续包年、年卡价格涨幅分别为27%、26%、29%、17%、22%、25%。

根据Questmobile 9月数据显示，爱奇艺日活达9000万，其中安卓用户

占比75%，苹果用户占比25%。考虑占比后，连续包月、月卡、连续包

季、季卡、连续包年、年卡价格涨幅分别为19%、18%、20%、12%、

16%、18%。

苹果 涨价后

爱奇艺（全端同价）

19

25

58

19.3

68

22.7

218

18.2

248

20.7

爱奇艺与腾讯视频安卓端价差

4.0

5.2

13.0

4.3

10.0

3.3

40.0

3.3

50.0

4.2

19

25

53

17.7

68

22.7

208

17.3

233

19.4

图表

21

：爱奇艺上调安卓端会员价格，保持全端同价

单位：元

连续包月

月卡

连续包季

安卓

爱奇艺

15.0

19.8

45.0

15.0

58.0

19.3

178.0

14.8

198.0

16.5

腾讯视频

15

20

45

15.0

58

19.3

178

14.8

198

16.5

爱奇艺

19

25

58

19.3

68

22.7

218

18.2

248

20.7

腾讯视频

平均每月

季卡

平均每月

连续包年

平均每月

年卡

平均每月

来源：爱奇艺公告、国金证券研究所

1.4 IP开发：影视制作从“供给驱动”转向“需求驱动”



影视剧制作从“供给驱动”转向“需求驱动”，刺激产能大幅提升，进而

拉动业绩。影视剧制作供大于需，平台议价能力逐渐增强，生产要素逐渐

由影视公司向平台转移。转为需求拉动型以后，产能将会有一个较大的提

升。目前供给端和需求端仍存在较大产能空间，且阅文签约作者超过890

万，签约作品1340万部，IP储备为产能增加提供了充足的保障。

- 12 -

敬请参阅最后一页特别声明

行业年度报告

图表

22

：

2017-2019

年

影视剧备案数、上线数及网络剧

占比情况

1400

1200

1000

800

600

400

200

0

2

23

：

1H19

与

2H20

视频平台参投剧比例

图表

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

64.27%

63%

54.85%

66.00%

64.00%

62.00%

60.00%

58.00%

56.00%

54.00%

52.00%

50.00%

48.00%

64% 51%

49%

36%

1H191H20

其它机构投资剧

影视剧备案数

网络剧

来源：广电总局、智研咨询、国金证券研究所

剧集上线数

网络剧占比

视频平台参投剧

来源：艺恩、国金证券研究所

注：视频平台参投剧指出品公司中含有视频平台及关联公司的剧，包含自制剧、

定制剧



影视剧陆续上线，业绩进一步释放。新丽传媒20年上半年未有新剧上线，

下半年上线四部剧（《他其实没有那么爱你》《鹿鼎记》《狼殿下》《流金岁

月》）。目前，新丽传媒至少有8部剧已杀青而未上线，有望在明年密集上

线，确认收入，从而进一步释放业绩。同时，目前新丽至少有一部剧正在

制作中，有望明年陆续上线，拉动业绩。

出品公司

新丽传媒、上海耀客文化传媒有限公司

新丽电视、不二影视

新丽电视文化投资有限公司

畅游天下、企鹅影视、新丽传媒

企鹅影视、新丽传媒

新丽传媒

杀青日期

2017/9/19

2018/4/30

2019/7/3

2019/9/1

2019/9/26

2019/11/19

2019/12/2

2020/7/1

2020/8/1

2020/8/28

2020/10/6

2020/11/28

上线日期

2020/11/19

/

/

/

/

2020/11/15

2020/8/18

2020/12/28

/

/

/

/

图表

24

：新丽传媒

2021

已杀青片单

序号

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

名称

狼殿下

渴望生活

斗罗大陆I

新天龙八部

岁岁青莲

新鹿鼎记

他其实没有那么爱你

流金岁月

青簪行

叛逆者

赘婿

雪中悍刀行

北京爱奇艺科技有限公司、新丽电视文化投资有限公司

新丽传媒、上海耀客文化传媒有限公司

腾讯影业、阅文集团、新丽传媒

北京爱奇艺科技有限公司、新丽电视文化投资有限公司

腾讯影业、阅文集团、新丽传媒

企鹅影视、新丽电视、响巢国际

来源：国金证券研究所整理

图表

25

：新丽传媒

2021

拍摄中片单

序号

1

名称

纵有疾风起

出品公司

新丽影视、贤君影视

开机日期

2020/10/14

来源：国金证券研究所整理

二、 游戏全球化红利期已至，中国手游领跑全球

2.1主机/端游转手游与游戏出海，双引擎驱动手游增长

- 13 -

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

行业年度报告

米哈游的《原神》大获成功根源在于其以端游的品质打入手游市场。《原

神》项目开发团队超过400人，已达到端游及主机游戏的开发规模，从其

产出效果来看，游戏展现年的次世代美术效果与超过20平方公里的开放

世界也领先于其他手机游戏。原神的开放规模与开发成本已接近端游、单

机游戏大作规模，高品质和强IP是其大获全胜的动力源泉。

国内市场规模增长趋缓，预计出海成为推动国内游戏厂商未来业绩增长的

又一驱动力。国内手游市场竞争加剧，海外手游市场空间广阔且政策宽松，

2019年海外手游市场规模约为国内市场的2倍，手游厂商不断呈现出海

趋势。美国、日本、韩国拥有海外最大规模的手游市场，成为中国手游主

要出海方向。 2020Q3进入美区畅销榜Top100的中国手游达到20款；合

计吸金6.44亿美元（2018年Q3的3.6倍）。

我们预期未来手游出海的大趋势将是类似的全球性IP“端改手”。将原先

只有在电脑端、主机端体验的游戏移植或改编到手机上，同时吸引手游玩

家和原IP玩家。





图表

26

：

2020

年

9

月

28-10

月

27

全球手游收入

TOP

（亿美元）

3

2.5

2

2.45

2.16

1.95

1.22

1.5

1

1.07

0.5

0

《原神》 《王者荣耀》 《PUBG

Mobile》

来源：国金证券研究所整理

《Pokémon 《怪物弹珠》

GO》



在出海“端转手”的IP选择上，ARPG、射击类和动作冒险类或成最佳

选择。手游厂商出海“端转手”IP的选择往往要考虑到全球用户的共同偏

好，同时兼顾原端游用户对手游品质的高标准要求，因此在类型上倾向于

更具竞技性、可操作性的品类，如ARPG、射击类或动作冒险类等。

图表

27

：动作冒险游戏的“端转手”

IP

选择表

题材

游戏

平台

丧尸

《生化危机》系列

《美国末日》

主机/PC

冒险

《古墓丽影》系列

《塞尔达传说》系列

主机/PC

魔幻

《战神》系列

主机

惊悚

《寂静岭2》

主机

科幻

《银河战士》系列

主机

来源：国金证券研究所整理

图表

28

：射击游戏的“端转手”

IP

选择表

题材

游戏

平台

丧尸

《生化危机》系列

《美国末日》

主机/PC

冒险

《古墓丽影》系列

《塞尔达传说》系列

主机/PC

魔幻

《战神》系列

主机

惊悚

《寂静岭2》

主机

科幻

《银河战士》系列

主机

来源：国金证券研究所整理

- 14 -

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行业年度报告

图表

29

：

ARPG

游戏的“端转手”

IP

选择表

题材

游戏

平台

犯罪

《刺客信条》系列

主机/PC

冒险

《最终幻想》系列

主机/PC

魔幻

《上古卷轴》系列

《博德之门》系列

《怪物猎人》系列

主机/PC

惊悚

《血源》系列

《黑暗之魂》系列

主机/PC

科幻

《质量效应》系列

主机/PC

来源：国金证券研究所整理

2.2腾讯：“端转手”出海产品密集上线，预计21年释放利润



腾讯“端转手”IP之一：《英雄联盟》手游（《LOLM》）已于10月27日

起在日本等多地先行测试，预计将于2021年正式上线并兑现利润。《英雄

联盟》是2009年由美国拳头公司研发，腾讯独家代理大陆地区的MOBA

类端游。游戏广受全球玩家喜爱，截至2020年《英雄联盟》累计注册用

户达8亿人次，MAU、DAU分别超过1亿、1600万。《英雄联盟》社交

性和竞技性并存，适合不同类型的玩家游玩，预期《英雄联盟》手游将成

为腾讯IP化“端转手”出海先锋。

腾讯“端转手”IP之二:腾讯与原作厂商动视共同研发的《使命召唤》手

游已于12月25日上线，海外收入表现亮眼，预计21年国内上线拉高流

水。《使命召唤》是动视公司由2003年起推出的系列第一人称射击游戏，

系列游戏包含16部单机游戏正作、4部资料片及多款网络游戏，游戏平台

覆盖PC、索尼/微软/任天堂等多款主机。截至2019年《使命召唤》系列

作品累计销量达3亿份，展现了该IP深厚的玩家基础。

腾讯“端转手”IP之三:《地下城与勇士》手游（《DNFM》）官网预约量

突破4000万。《地下城与勇士》是NEOPLE由2008年研发、腾讯负责

中国大陆地区发行的产品。截至2018年《DNF》十年间在中国大陆地区

累计收获3亿注册量，是腾讯旗下生命力最持久的游戏之一。





30

：腾讯游戏拥有英雄联盟等多款“端转手”优质

IP

图表

储备全球性游戏IP

《英雄联盟》

《使命召唤》

《宝可梦》

游戏类型

MOBA

FPS

多种

FPS

ACT

ACT

RPG

ARPG

IP类型

端游

主机游戏

主机游戏

端游

端游

主机游戏

主机游戏

端游

预计上线时间

2021

2020年12月25日

未确定

未确定

未确定

未确定（预计2022）

未确定

未确定（预计2021）

《彩虹6号》

《刺客信条》

《塞尔达》

《最终幻想》

DNF《地下城与勇士》

来源：国金证券研究所整理

2.3三七互娱：传统优势品类不断迭代，以新品类突破海外市场，预计未来持

续迭代



三七互娱以“SLG+三消”品类作为国外的主推品类，该品类前序产品

《Empires & Puzzles》在美国市场取得巨大成功。《Empires & Puzzles》

的画风是欧美普遍接受度很高的卡通风格，三消的部分是核心战斗操作，

消除三个同色的方块即可攻击，同时结合英雄养成，基地家园建设（SLG）

的玩法增加了游戏深度。作为“SLG+三消”品类的早期成功产品，《E&P》

三消的核心操作足够轻度，奇幻题材和RPG玩法让三消核心有了明显的

外沿，SLG等经营养成元素则进一步加强了商业化的空间。《E&P》2017

年初上线后一直火爆，在上线一年后即吸引到120万日活跃用户，300万

月活跃用户；截至2019年末，上线不足三年的《E&P》总收入超过5亿

美元，总下载量突破4100万次。在上线近四年的2020第四季度，《E&P》

仍能保持美国畅销榜前50~100名的收入水平，体现SLG品类的长久生命

- 15 -

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行业年度报告

力。三七互娱选择SLG作为出海突破赛道，也正是源于对其长线持续回

报的期待。

图表

31

：《

Empires and Puzzles

》

2017

年美国

IOS

畅销榜排名

来源：七麦数据、国金证券研究所



公司“三消+SLG”迭代产品《Puzzles & Survival》在美国畅销榜取得佳

绩，有望复制《Empires and Puzzles》的成功增长曲线。公司的

“SLG+三消”迭代产品《Puzzles & Conquest》、《Puzzles & Survival》在

玩法上与《E&P》相似，但三消玩法整体比重小、难度大，同时增加了

SLG玩法的深度并创新了策略玩法。此外，公司出海的产品还借鉴“僵尸、

末日”，同题材SLG产品具备成功先例，在题材上选用广受美国用户喜爱

的产品。公司的《P&C》迭代产品《Puzzles & Survival》相较于前作上升

势头更为迅猛，第二阶段的上升拐点来的也更快。第一阶段即上市后至9

月进入畅销榜前500名并快速上升，相较爆款产品明显加快。第二阶段即

上市起4个月，截至2020年12月30日，《P&S》位居畅销榜78名，未

来有望继续向上突破。《Puzzles and Survival》有望复制《Empires &

Puzzles》的畅销榜两阶段攀升成功先例，成为三七“三消+SLG”出海爆款。

图表

32

：《

Puzzles and Survival

》近三月美国

IOS

畅销榜排名

来源：七麦数据、国金证券研究所



三七互娱以SLG这一长线运营品类作为出海主力，初次尝试西部题材

《Wild Frontier》并取得成效。公司参投的知名游戏工作室羯磨科技以

SLG产品知名，其制作人刘宇宁之前供职于国内知名游戏厂商FunPlus，

带领团队完成两款爆款SLG产品《阿瓦隆之王》和《火枪纪元》。以上两

款产品已经在全球市场累计获取超1亿下载量、20亿美元总流水的成绩，

时任公司连续数月盘踞中国游戏出海榜首。羯磨科技在三七参投后的产品

- 16 -

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行业年度报告

《Wild Frontier》选取西部题材，文化特点明确，容易被用户识别。同时

在保持SLG玩法优势的基础上，添加牛仔对决、赌博、美人养成玩法，

重做英雄体系，提升可玩性。目前，《Wild Frontier》已经在美国、日本、

韩国等 40 多个市场上线，监测数据显示在多个地区取得了不错的畅销成

绩。公司首先借助于富有经验的游戏工作室，从而避免了新品类突破上走

入歧途，保持了SLG品类出海的稳健性。

三、 疫情后的线下复苏：“楼宇复苏”之后是“影院复苏”

3.1、电影市场孕育结构化机会，对标发达市场空间尚大



居民文娱消费持续增长，三四线城市有望在我国电影总票房已达一定规模

的情形下成为电影票房增量主力。2015-2019年间，我国人均GDP和人

均消费支出逐年增加，人均GDP于2019年突破一万美元，与此同时居民

教育文化娱乐消费支出比例在2018年下跌之后反弹增长，人们对于文娱

产品的消费需求正不断增长，而电影作为娱乐消费的重要组成部分，也面

临着增长的契机。2012-2019年，我国电影总票房逐年增加，但增速不断

放缓，说明我国电影票房已达一定规模。在电影票房占比中，一线和二线

城市占比呈下降趋势，但三线和四线城市的电影票房占比逐年增加。

2017-2020年，三线城市的票房占比从15.7%增加到16.3%，四线城市的

票房占比从23.2%增加到26.6%，相比于一二线城市，三线和四线城市电

影市场饱和度较低，增长空间较大。

图表

33

：我国

2015

年～

2019

年人均消费支出（万元）、人均

GDP

（万元）

与居民教育文化娱乐消费支出占比（

%

）

来源：国家统计局、国金证券研究所

- 17 -

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行业年度报告

图表

34

：

2012

年～

2019

年中国电影总票房（亿元）与

增长速度（

%

）

35

：

2017

年～

2020

年中国各线城市票房占比图表

（

%

）

来源：猫眼专业版、国金证券研究所

来源：猫眼专业版、国金证券研究所



人均观影次数远低于以北美地区为代表的发达市场，我国观影市场潜力较

大。国内影院银幕数量早在2017年就已超越北美总和，突破五万块，成

为全球银幕数最多的国家，且仍以较高速度增长，但我国电影票房增速却

在放缓，有一部分原因在于我国电影观众没有北美地区观众成熟，人均观

影次数偏低。2015-2018年，以美国和加拿大为代表的北美地区人均观影

次数接近于4，而我国人均观影次数不到1.5，远低于北美地区，这方面

相比还有很大的差距。有数据显示，2019年北美地区影迷为2.68亿，约

占总人口的76%，影迷人均观影4.6次。目前我国还尚未大面积形成这种

影迷文化，而在我国14亿庞大的人口基数下，伴随着城镇化率的提升，

三四线城市居民观影习惯的培养，发展影迷的潜力较大，人均观影次数有

望提升，届时将会有效促进电影市场的发展。

图表

36

：

2015

～

2018

年中国与北美地区（美国

&

加拿大）人均观影次数对比

来源：国金证券研究所

3.2复工加速行业出清，龙头公司扩大市场份额



复工向好伴随着影视行业加速出清，龙头公司扩大市场份额，行业集中度

加剧。自7月20日国内影院复工复产以来，电影市场逐渐复苏，影院复

工率持续增长，到2020Q4复工率已接近92%，基本全面复工。2020Q4

月度票房与月度观影人次基本均恢复到了去年同期水平的一半以上，行业

复工恢复向好。经过疫情后的影视行业加速出清，上半年超过300家影院

注销，中小规模影院永久性退出市场，龙头公司如万达也进行了市场份额

扩张。从数据我们可以看到，2020年国内前三大院线霍尔果斯万达电影

院线、广东大地电影院线和上海联合电影院线的票房份额相较以往年份均

有所增加，且2020Q3前五大院线影院数量占比为36.2%，同比增长

- 18 -

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行业年度报告

0.4%，前五大院线影院银幕数量占比为40.1%，同比增长0.6%。龙头公

司市场占有率提升，加剧了行业集中化程度。

：

2020

年国内影院复工率（

%

）

图表

37

来源：猫眼专业版：全国影院复工看板、国金证券研究所

图表

38

：

2015

～

2020

年中国前三院线年票房份额

来源：猫眼专业版、国金证券研究所

- 19 -

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行业年度报告

图表

39

：

2019Q3

与

2020Q3 TOP5

影院银幕占比（

%

）与院线数量占比（

%

）

来源：猫眼专业版、国金证券研究所

3.3疫情复工逆境反转，21年H1确定性增长



国庆档“票房收入+观影人次”基本恢复至去年同期水平，2021年春节档

票房将继续迎来确定性大幅增长。自2020年春节档以来，国内影院停工

已超过半年之久，整个电影行业受疫情影响前三季度表现不佳，但从7月

20日国内影院陆续复工开始，院线人气与日俱增。国庆档作为影院复工后

的首个重要档期，其市场表现提振院线复工热情，今年国庆档票房收入及

观影人次均基本恢复到去年水平，在观影活动暂停半年之久后，大众观影

需求潜力巨大。目前伴随国内疫情的有效控制以及预计未来多款明星佳作

的上映，2021年春节档预计将大幅增长。其中，《唐人街探案2》在2018

春节档上映后总票房达到33.67亿，猫眼评分9.0，在前期系列电影打好

的扎实基础上，预计万达电影主投的《唐人街探案3》在2021春节档可

以延续2018年票房辉煌。

图表

40

：

2019

年与

2020

年国庆档票房对比

41

：

2020

年月份观影人次

图表

来源：猫眼专业版、国金证券研究所

来源：猫眼专业版、国金证券研究所

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行业年度报告

图表

42

：

2021

年春节档影片

来源：猫眼专业版、国金证券研究所

3.4、疫情对广告市场的影响逐步减小，电梯和电影广告未来增长空间大



疫情缓和线下广告复苏明显，电梯楼宇和电影广告增长表现突出。2020

年2-3月受疫情影响严重，广告刊例花费同比大幅下降，呈现大幅负增长，

最低位达-35%。此后随着疫情缓和，企业复工复产，广告刊例花费在达到

最低点后开始反弹上升，自2019年12月以来于2020年9月首次回归同

比正增长，且同比增速有持续走高趋势，线下广告复苏明显。在各类线下

广告投放渠道中，2020年9月电梯LCD和电梯海报广告同比增速分别为

27.2%和50.8%，远超其他渠道广告刊例花费同比增长。其中，影院视频

广告刊例花费虽在2020年9月同比仍为负值，但环比增长超过1000%。

国内影院自陆续复工以来院线人气与日俱增，首个国庆档也基本恢复至去

年同期水平，以及2021年多部春节档佳作的加持，预计票房收入将会确

定性增长，影院视频广告刊例花费也将同步呈现大幅确定性增长。

图表

43

：

2019

年

9

月～

2020

年

9

月广告刊例花费同比变化（

%

）

来源：CTR报告、国金证券研究所整理

- 21 -

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行业年度报告

图表

44

：

2020

年

9

月各投放渠道广告刊例花费同比变化（

%

）

来源：CTR报告、国金证券研究所整理

图表

45

：电梯类广告刊例花费同比变化（

%

）

新

消

费

赛

道

崛

起

带

动

电

梯

楼

宇

广

告

收

入

来源：CTR报告、国金证券研究所整理





新

消费赛道崛起带动楼宇广告收入大幅增长，分众传媒成为众多消费类品牌

的核心投放阵地。随着新消费品牌的快速崛起以及线上竞争日趋激烈的情

况下，梯媒以其目标受众高度集中和性价比凸显的特性成为各品牌方为快

速建立市场知名度的集中投放阵地。数据显示，2020年9月电梯LCD和

电梯海报广告TOP5行业花费同比增速均有所增长。其中，IT产品及服务、

食品和饮料行业电梯LCD广告花费同比均大幅增长，同比增速分别达

89.30%、334.40%和490.40%。在电梯海报广告中，食品和娱乐以及休

闲行业广告花费同比增速分别为104%和107%。作为楼宇媒体龙头的分

众传媒在新消费行业崛起的浪潮中占据着十分重要的位置，近两年分众传

媒月平均广告主总体超过20个，众多消费类品牌如飞鹤、波司登、元气

森林和自嗨锅等通过分众大量投放成功打响品牌知名度。

- 22 -

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行业年度报告

图表

46

：电梯

LCD

广告

TOP5

行业花费同比增速对比（

%

）

来源：CTR报告、国金证券研究所整理

图表

47

：电梯海报广告

TOP5

行业花费同比增速对比（

%

）

来源：CTR报告、国金证券研究所整理

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行业年度报告

图表

48

：分众传媒月均广告主（个）

来源：草根调查报告、国金证券研究所整理



电梯广告市场未来增长空间大，广告主预算向头部平台集中。在今年每月

电梯LCD广告TOP10刊例花费的广告主中，平均有7个以上为新广告主。

其中，2020年2月新广告主占比达到了100%，TOP10刊例花费均为新

广告主，电梯广告主的波动性较大。说明目前整个市场对电梯广告的需求

大，电梯广告市场并未完全饱和，未来增长空间大。在电梯LCD广告

TOP10刊例花费的老广告主中，超过50%的广告主有大于100%的大幅

同比增速，如今年3月，步步高、瑞幸和竹叶青同比增幅分别达到

788.10%、102.50%和796%，智联招聘的同比增幅更是超过1000%，君

乐宝于今年4月份同比增幅也达到了1000%。疫情催化下广告行业马太效

应显现，广告主的预算逐步向头部平台集中，头部平台未来电梯广告收入

预计将呈上升趋势。

图表

49

：电梯

LCD

广告

TOP10

品牌为今年新广告主占比（

%

）

来源：

CTR报告、国金证券研究所整理

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行业年度报告

图表

50

：电梯

LCD

广告

TOP10

刊例花费的老广告主同比增幅（

%

）

来源：CTR报告、国金证券研究所整理

四、 投资建议



我们认为2021年传媒与互联网行业需要主要关注以下3个方面

1） 传媒与互联网板块各个领域商业化变现加速趋势。

推荐标的1心动公司： “0分成”新兴渠道，有望吸引更多优质游戏；

年轻化Z世代游戏平台，社区化改版为未来变现加速奠定基础。

推荐标的2 芒果超媒：“季风计划”台网齐发力有望助力用户破圈，开

辟“小芒电商”作为第二增长赛道。

推荐标的3 快手科技：预计2021年上市，商业化变现加速有望带来

利润高增长。

2） 游戏板块“爆款端游/主机游戏IP”转“手游”及出海趋势。

腾讯控股：爆款“端转手”出海产品《英雄联盟》、《使命召唤》、

《DNF》等密集上线，预计21年释放利润。

三七互娱：传统优势品类不断迭代，以新品类突破海外市场，预计未

来持续迭代。

3） 线下板块疫情后“复苏”趋势。

分众传媒：消费赛道崛起带动楼宇广告收入大幅增长，分众传媒成为

众多消费类品牌的核心投放阵地。

万达电影：复工向好伴随着影视行业加速出清，龙头公司扩大市场份

额，行业集中度加剧。

五、 风险提示



商业化变现不及预期：短视频平台目前在拓展广告主阶段，若因团队执行

力或其他原因导致拓展头部广告主的规模和速度不及预期，则将对其广告

业务的发展及公司整体毛利率的改善产生较大影响，从而影响公司未来业

绩。

- 25 -

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





行业年度报告

游戏上线或表现不及预期：游戏上线受游戏获得版号的影响，其上线时间

具有一定的不确定性。游戏表现可能不及预期，从而影响公司业绩。

线下恢复不及预期：随着冬季疫情的反复，可能影响影院上座率，导致线

下恢复不及预期。

行业政策风险：网络剧与游戏的审核日益驱严，可能导致网络剧及游戏的

上线周期延长，从而影响业绩。

- 26 -

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行业年度报告

公司投资评级的说明：

买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；

增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；

中性：预期未来6－12个月内变动幅度在 -5%－5%；

减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。

行业投资评级的说明：

买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；

增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；

中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；

减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。

- 27 -

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行业年度报告

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