2024年5月7日发(作者：ibmt61笔记本配置)

揭秘华为的全员持股方案和股权结构 （转自财经）

在华为(Huawei)深圳总部的一间密室里，有一个玻璃橱

柜，里面放了10本蓝色的册子。这些册子有助于回答一个

困扰美国政府的问题：谁是这家中国大型电信设备企业的

真正所有者。

（转自财经）" title="揭秘华为的全员持股方案和股权结构

（转自财经）">据外媒金融时报报道，这些厚达数公分的

册子里记录着约80000名员工的姓名、身份证号码以及其

他个人信息。华为表示，根据一项“员工股票期权计划”，册

中的员工持有公司约99%的股份。丰收了！认购股票

每年此时，表现优异的华为技术有限公司(下称华为公司)员

工们会被主管叫到办公室里去，这是他们一年当中最期待

的时刻。这些华为公司的“奋斗者”们会得到一份合同，告知

他们今年能够认购多少数量公司股票。

这份合同不能被带出办公室，签字完成之后，必须交回公

司保管，没有副本，也不会有持股凭证，但员工通过一个

内部账号，可以查询自己的持股数量。

往年，为了购买股票，这些华为公司的“幸运儿”还会签署另

外一份合同：工商银行、平安银行、中国银行、建设银行

四家银行的深圳分行每年为他们提供数量不等的“个人助业

贷款”，数额从几万到几十万元甚至更高，这些贷款一直被

华为员工用于购买股票。

不同消息来源均指出，四家商业银行总计为华为员工提供

股票贷款高达上百亿元，直到2011年被叫停。

2012年3月31日，华为董事会秘书处向华为员工发布《关

于2011年虚拟受限股收益分配操作及有关还款等资金安排

的通知》，明确2012年虚拟受限股只能通过自筹资金购

买，银行将不会再提供购买股票所需的贷款。

虚拟受限股(下称虚拟股)，是华为投资控股有限公司工会授

予员工的一种特殊股票。拥有虚拟股的员工，可以获得一

定比例的分红，以及虚拟股对应的公司净资产增值部分，

但没有所有权、表决权，也不能转让和出售。在员工离开

企业时，股票只能由华为控股工会回购。

经过十年的连续增发，华为虚拟股的总规模已达到惊人的

亿股，在华为公司内部，超过万人持有股票，收益相当丰

厚(见华为公司虚拟股历年分红收益表)。2010年，股票购买

价格为元，每股分红元，收益率超过50%。2011年，预计

分红为每股元，对比前一年大幅下滑，但收益仍非常丰

厚。分享华为1987年，任正非与五位合伙人共同投资成立

深圳市华为技术有限公司(即华为公司前身)，注册资本仅2

万元，当时，六位股东均分股份。三年后，华为公司即自

称实行广泛的“员工持股制度”。

在电信、IT等高科技领域，各个公司最为核心的资源不是

固定资产，而是掌握核心技术的员工，且行业内人员的流

动性较大。正因如此，华为公司、中兴通讯等公司之间对

于核心员工的争夺异常激烈，给核心员工配发公司股票和

期权，以便留住人才，是这些高科技公司普遍采取的方

法。

自1990年起，华为公司员工开始以每股1元的价格购入公

司股票，此外，华为与各地电信、行业客户成立的合资公

司员工，也享有认购资格。当时每个持股员工手中都有华

为所发的股权证书，并盖有华为公司资金计划部的红色印

章。

每股1元的价格相当诱人。1993年，华为公司每股净资产

为元，1994年每股净资产为元，1995年每股净资产为元，

但每股1元的认购价格一直延续到2001年。

在获取银行融资较为困难的初期，华为公司依靠这种内部

融资的方式渡过了难关。1997年，华为的注册资本增加到

7005万元，增量全部来自于员工股份。1998年至2000

年，华为的内部股激励机制一度让华为的业绩急速飚升。

至1994年，为了规范各公司各种形式的员工持股计划，深

圳市出台《深圳市国有企业内部员工持股试点暂行规定》。

但由于一些地方出现了内部职工股权证的非法交易，1993

年、1994年国务院和原国家体改委两次发文，要求“立即停

止内部职工股的审批和发行”。

1997年6月，华为公司对股权结构进行了改制，使其看起

来相对简单。改制前，华为公司的注册资本为7005万元，

其中688名华为公司员工总计持有%的股份，而其子公司华

为新技术公司的299名员工持有余下的%股份。改制之后，

华为新技术公司、华为新技术公司工会以及华为公司工会

分别持有华为公司%、%和%的股份。

同时，华为公司股东会议决定，两家公司员工所持的股份

分别由两家公司工会集中托管，并代行股东表决权。

虽然身为民营企业，华为还是将自己的员工持股方案上报

了深圳市体改办。当年11月，体改办对华为公司内部员工

持股方案作出批复，原则上同意其改制方案。2001年，深

圳市政府颁布了新的《深圳市政府内部员工持股规定》，适

用范围扩大到了民营企业。当时的《员工持股规定》中明

确规定，员工持股会(下称持股会)负责员工股份的托管和日

常运作，以社团法人登记为公司股东。

具体而言，持股会要设置员工持股名册，对员工所持股份

数额、配售和缴款时间、分红和股权变化情况均需记录。

在调离、退休以及离开公司时，将由持股会回购股份，所

回购的股份会转做预留股份。但华为公司的持股运作并不

完全如上。在暂行规定中指出，股票的回购价格是上年的

每股净资产价格，华为公司因为长期实行1元每股的认购

价格，因而也长期实行了每股1元回购的做法。这给华为

带来一场诉讼。

外界真正窥见华为公司股权的定价机制就是借由这起发生

在2003年的诉讼。是年，华为公司的两位资深员工——刘

平和黄灿，将其告上法庭。原因之一就是，华为公司是根

据双方合同中约定的以每股1元的价格，而不是以每股净

资产价格回购股票。两位员工还认为，华为所用做增资的

应付红利中也应有自己的利益，他们应按照同股同权的原

则享有股权的增值。

华为员工与华为公司所签署的《参股承诺书》中明确规

定，员工辞职或因违反公司的规章制度被辞退等丧失持股

资格之一的情况时，需要将所持股份以原值退回公司。这

一规定有违于公司法规定的同股同权原则。

最终，深圳市中院和广东省高院判两位员工败诉。广东省

高院认为，因为华为员工的股份没有在工商登记——按照

规定，股份有限公司的登记只限于发起股东，非发起股东

不需要登记，因此当时除副总裁纪平外，其余员工股东全

部未在工商部门进行记名登记。所以关键的证据是华为与

员工之间的合同，华为工会的持股数只能作为参考，原告

的主张“没有契约依据和法律依据”。

在华为体系内外，这一案件波及甚广，当时引起了国内的

法律界和企业家阶层的广泛讨论。了解此案的人士对《财

经》(博客,微博)记者分析，刘平黄灿案的认定意味着，员工

与公司之间只是合同关系，而非股东与公司的关系。在华

为公司股票诞生起，华为员工手中的股票与法律定义的股

权就不相同，员工不是股东，而工会才是股东，员工享有

的只是某种意义上的合同利益或者权益，而非股权。此时

的“员工持股制度”更近乎于一种分红激励和融资手段。虚拟

股激励

通过虚实之间的悄然转换，华为在治理结构上已经从一家

号称全员持股公司变成由两家实体股东所控制的公司在两

位员工发难之前，华为公司其实已经决意改变实行了十年

的员工持股方案。1998年，华为公司高层赴美考察期权激

励和员工持股制度，一种名为虚拟股的激励制度进入其视

野。

虚拟股的体系当中，明确了持股人没有所有权、表决权，

且这种股票不必经过证券行业监督管理部门繁琐的审批程

序，非上市公司的虚拟股体系也避免了公开市场所带来的

股价的波动影响。

随后，华为公司延聘人力资源公司韬睿顾问设计了虚拟受

限股体系。2001年7月，华为公司股东大会通过了股票期

权计划，推出了《华为技术有限公司虚拟股票期权计划暂

行管理办法》。如此前的历次改制一样，这一计划得到了深

圳市体改办批复同意。

华为公司并不是第一家在中国采取虚拟股制度的公司，几

乎在它推出虚拟股的同时，1999年6月，上市公司上海贝

岭推出了虚拟股权激励计划，授予部分员工一批模拟的股

票，公司股价的增益为员工所得的奖金收益。此外，银河

科技也出台了类似的做法。

然而，与两家上市公司不一样，华为公司的虚拟股体系没

有公开市场的价格体系参照，华为公司采取的是每股净资

产的价格，相关净资产的计算参照四大审计师事务所之一

的毕马威公司的审计报告。但具体的计算方式并不公开，

即使华为的高层员工也不得而知。这与玫琳凯等美国公司

的虚拟股实践不同，这些公司均采取聘用外部专业公司评

估股价的办法。

推出虚拟受限股之后，华为公司员工所持有的原股票被逐

步消化吸收转化成虚拟股，原本就不具实质意义的实体股

明确变为虚拟股。当时，有两个有利条件助推其在风平浪

静之中完成了体量巨大的实体股到虚拟股的转变：一是，

当时正值网络泡沫破灭之时，华为公司正经历历史上的第

一个冬天，许多员工对公司股票的价值期望不高，且分红

收益较低。此外，任正非当时鼓励大批员工“辞职再回岗”以

便完成股票回购，包括董事长孙亚芳也参加了这一计划。

而包括李一男在内的一批华为资深员工陆续离职创业，他

们手中的股票也被回购到工会手中。

华为公司股票在虚实之间的悄然转换，意味着其在治理结

构上已经从一家号称全员持股公司变成由两个实体股东所

控制的公司。

1997年改制时，华为公司和华为新技术公司的股东会议决

定，两家公司员工所持的华为公司股份分别由两家公司工

会集中托管，此后，到1999年6月，华为公司工会以现金

收购了华为新技术公司所持的%股份，同时收购了华为新技

术工会所持有的%的华为公司股权。至此，华为公司两家股

东——深圳市华为技术有限公司工会和华为新技术公司工

会，分别持有%和%的股份。

2000年12月，华为公司董事会决定，将华为新技术公司工

会持有的%的股权并入到华为公司工会，任正非独立股东的

地位在这次董事会上也第一次得到确认。华为公司将任正

非所持的3500万元股份单独剥离，并在工商局注册登记，

他单独持有%的股份，其余股份全部由华为公司工会持有。

这种由任正非与华为公司工会并立的结构一直延续至今

天。

2003年，深圳市华为投资控股有限公司(下称华为控股)成

立，任正非持股%，华为公司工会持有余下的股份，成立同

时，华为公司工会就将所持股份全部转给了华为控股有限

公司。

此时，华为公司股东就由原来的该公司工会持股%，任正非

持股%，变更为华为控股持股%，华为创业元老副总裁纪平

持股%。一年之后，华为技术有限公司的股东再变更为华为

控股和任正非，任正非持股1%。此后至今，历次增资后，

华为技术有限公司、华为控股、华为工会、任正非繁复的

股权关系比例小有调整，但框架未再有大的变更。

而在华为控股成立的同时，华为公司原有的内部员工持股

制度、期权激励计划也被平移至华为控股的平台。

为什么要设立一个全新的华为控股作为华为公司持股的主

体？对此，华为公司和深圳体改办在相关的行文当中均言

简意赅，大体称为了国际化，更便于与战略投资者合作。

一位与华为公司曾经有过深入接触的律师分析认为，成立

华为控股平台，既便于华为旗下资产的资本运作，也使得

本不透明公开的股权激励体系更容易被股东掌握。

对于华为公司的员工持股管理，其年报称：持股员工通过

选举产生股东代表，通过股东代表大会行使其应有的权

利。而华为控股的公司章程也明确：公司最高权力机构为

股东会，并具体写明关于召集股东会议的方式与步骤。

但事实上，虚拟股制度下，持股员工的权利仅限于分红和

股价增值收益，不涉及产权，而掌握实际权力的是华为控

股股东会。记者查阅相关材料发现，在涉及华为控股增资

扩股、分红和人事任免等问题时，其股东会议历次只有两

人参加——任正非和孙亚芳，他们才是华为控股真正的两

家股东的代表。

与当年联想控股等公司的持股会最大的不同是，联想持股

最终将公司产权落实到了每个个人身上，而华为员工所持

股票事实上只有分红权，实体股东只有任正非一名，其他

员工整体以社团法人存在，而社团法人体系下，相互维系

的关键并非股权，而是劳动合同。奋斗者的贡献华为公司

一直都强调自己是100%由员工持有的民营企业。2009年年

报中，第一次对外披露其持股人数为万人。2011年年报披

露，持股人数增至万人，华为目前的员工总数是14万人。

6万余人持股，已相当于一家大型上市公司的持股人数。

华为公司不断通过调整股票的分配方式来维系整个组织的

活力。2008年，华为公司微调了虚拟股制度，实行饱和配

股制，即规定员工的配股上限，每个级别达到上限后，就

不再参与新的配股。这一规定使得手中持股数量巨大的华

为老员工们配股受到了限制，但是有利于激励华为公司新

员工们。

2011年4月，任正非与华为公司高层召开“如何与奋斗者分

享利益”的座谈会，华为轮值CEO胡厚透露，当时华为公司

内部的一些统计显示，由于长期坐享公司股票的丰厚分

红，出现了一些“怠惰”的员工。因此，华为公司出台了许多

具体措施去识别“奋斗者”。

选择“奋斗者”本身形成了某种内部竞争。华为在北京的一位

员工因为家庭原因拒绝被调往国外，她便不再是“奋斗者”，

因而失去了配股资格。

在这次座谈会上，任正非还表示希望持股较多、将要脱离

一线的老员工主动把所持的股票数量降下来，以便给新进

的“奋斗者”更多机会。他透露说，2011年已经有许多老员

工这样做了，包括董事长孙亚芳，他本人也计划在2012年

减持部分股票。

《财经》记者采访的大多数华为员工在分红后，即将红利

投入购买新的股票，“因为股票收益增长的幅度要比工资增

长的幅度高得多”。

在华为公司的心声论坛上，有华为员工测算，在2000年投

资的华为股票，十年之后，所持股票价值增长超过15倍。

在房地产、股市投资形势不明朗的情况下，华为内部股票

是华为员工最可靠、稳定的投资渠道。“我身边没有人不

买。”一位华为员工说。

虚拟股制度实行之后，华为公司的这套分红激励体系一路

发展顺利——通过虚拟股增发的形式，华为获得了大量的

资金。华为控股相关材料显示，自2004年开始至2011

年，华为控股工会和任正非两家股东新增持股亿股，总计

增资亿元。其中，2011年一年，华为控股创纪录地向两家

股东增发亿股，任正非和控股工会总计出资达到了亿元(详

见华为控股增资表)。

华为公司每年度发行股票数额，均由两个实体股东按当年

每股净资产购买，然后，控股工会再发行等比例虚拟股出

售给“奋斗者”们。2004年至今，华为员工以购买虚拟股的

形式通过华为工会增资超过260亿元。

反观华为公司的直接竞争对手中兴通讯，其在A股上市以

来累计募集资金不过24亿元。2004年在香港上市，融资不

过21亿港元，融资力度高下立判。

资深律师认为，华为虚拟股融资的制度要比上市公司期权

股权激励更具效果。上市公司股权激励，只能发行新股，

或者既有股东出让老股，资源有限，而且要经过股东大会

批准，操作起来成本很高。虚拟股则可以无限增加，股票

来源不是问题。另外，内部发行，几乎没有监管成本。

唯一的问题是，员工持续投资于华为公司虚拟股的财力究

竟有多强？个人助业贷款对许多正当青壮年的华为公司员

工而言，每年的华为股票购买指标都是一个甜蜜的负担。

据华为公司员工透露，员工最高职级是23级。一般而言，

工作三年的14级以上员工每年大约可分得数万股，以最近

三年元的购股价格计算，需要几十万元的购股资金。而18

级的那些较为资深的员工们，最多可以获得40万股左右的

配股。

仅仅依靠薪资，华为公司员工显然难以维系如此大规模和

不断增长的配股体系。

《财经》记者了解到，自2001年始实施虚拟股制度起，华

为公司员工就从中国银行、工商银行、平安银行和建设银

行四家银行的深圳分行获得贷款，用于购买虚拟股。

华为员工持股制度的设立，遵循的是深圳市政府关于“内部

员工持股”的系列规定。1994年，深圳市政府颁布《深圳市

国有企业内部员工持股试点暂行规定》，其中明确提到，可

以由公司非员工股东提供担保向银行或者资产经营公司贷

款。华为公司是民营企业，但其员工持股制度方案经过了

深圳市体改办的批准。2001年，深圳市颁布新《深圳市公

司内部员工持股规定》，适用范围扩大到了民营企业。

但是，华为公司员工的贷款的依据并非上文所提到的情

况，因为贷款的名义是“个人助业”。一份华为员工与深圳工

商银行南头支行签署的“个人助业贷款”合同显示：贷款用途

为“个人事业发展”，贷款期限三年，贷款利率为月利率%，

担保方式为个人薪酬收益权及账户质押。

南头支行发放的“个人助业贷款”与工商银行关于“个人助业”

贷款的界定明显有违。在工商银行网站上，详细清晰地说

明了个人助业贷款的要件——用于客户本人或其经营实体

合法经营活动所需小额、短期资金周转的人民币贷款。个

人助业贷款的单户贷款金额最高50万元，贷款期限一般为

六个月以内，最长不超过一年。

对于个人助业贷款的发放对象，工商银行还明确要求，贷

款人必须具有合法的经营资格和固定的经营场所，能提供

相关营业执照等经营证和经营资质证明。但《财经》记者

采访到的多位华为员工称，他们所得到的个人助业贷款并

不需要提供以上证明。

这些员工获得的贷款与工商银行对个人助业贷款的界定，

无论用途、金额、期限和对象，均不吻合。

除工商银行之外，此外几家商业银行对个人助业贷款的界

定不尽相同，贷款金额、时限和担保差别巨大，但均明确

要求是用于贷款者生产经营所需。

一家商业银行人士对《财经》记者表示，按照有关规定，

不管以何种名目发放的贷款，都不能用来做配股资金。此

行为违反了银监会发布的“三个办法一个指引”。

2010年2月，银监会发布《个人贷款管理暂行办法》和

《流动资金贷款管理暂行办法》，规定个人贷款只能用于生

产经营和个人消费，银行贷款不得用于固定资产、股权的

投资。两个“暂行办法”与此前银监会颁布的《固定资产贷款

管理暂行办法》和《项目融资业务指引》并称为“三个办法

一个指引”。

一系列贷款政策出台的背景是，监管部门希望能够通过制

度建设来避免银行业的系统风险，其中，特别强调要防范

贷款资金被挪用。

此外，华为公司以个人助业贷款“助力”公司配股，与中国人

民银行发布的《贷款通则》中的第三条“不得用贷款从事股

本权益性投资”以及和第四条“不得用贷款在有价证券、期货

等方面从事投机经营

”规定也不符。

“如果用信贷资金去做股权投资，即使抵质押再完整也是绝

对违反规定的。”上述商业银行人士指出，商业银行不可能

在贷款合同中写“配股资金”之类的用途，所以只可能变相处

理，变形为“个人投资经营贷款”或者“个人助业贷款”。

该商业银行人士分析，由于个人助业贷款，唯一的担保就

是质押的员工的工资收入，这对银行来说风险较高，一旦

公司运营出现问题，员工的工资收入也同时恶化，风险远

大于有房子或汽车等实体抵押物的其他类型的个人贷款。

不过，记者采访的数十名华为员工均称，他们从未听说过

有员工和贷款银行发生过违约行为。熟悉银行业务的人士

认为，华为员工的贷款中，可能有华为公司或者是其控股

股东的参与，即华为公司方面可能有相应的贷款担保。但

在《财经》记者获得的华为员工与银行的贷款合同当中，

没有显示相关内容。

《财经》记者得到的华为公司员工贷款合同中，第十条明

确规定了抵销权：如果员工未按时足额偿还贷款本金和利

息，贷款人有权从借款人在该银行处开立的任何其他账

户，包括定期存款账户中扣收相关款项。

过去十年，华为员工究竟从四家商业银行获得了多少贷款

用于内部配股？除了四家当事银行之外，恐无人能说清

楚。华为控股公司工商材料披露了华为工会历年的增资扩

股情况，自2004年开始到2011年，华为工会每年都会增

资扩股，这些股票与华为工会的虚拟股股份平行对应。《财

经》记者统计发现，七年之中，华为工会累计出资高达263

亿元。

从不同渠道获得的消息显示，该类贷款的规模超过100亿

元。但这一数字未能得到监管部门的证实。断流之后

对于以贷款购买公司的股票，华为内部并无太多忌讳。

2011年，在上海与华为员工沟通的时候，华为公司首席执

行官任正非为了说明自己无意、无力从董事长孙亚芳手中

回购股票，以回应自己逼退孙亚芳的传闻，特意强调，自

己购买公司股票的贷款还没有还完。

这个消息显示，任正非自己也在使用贷款购买公司的股

票。在那场关于华为接班人问题的讨论中，大部分人的注

意力都集中在前者，而少有人注意到：在国内金融市场

中，信贷资金用于公司配股仍被视为禁区。

一位华为内部员工透露，部分高级管理者每年购买华为虚

拟股的贷款可能有上亿元之巨。

值得注意的是，在两个“暂行办法”出台后，2011年，四家

商业银行仍在向华为员工提供“个人助业贷款”，直到一年之

后，有关部门明令四家银行停止对华为员工发放个人助业

贷款，同时要求在2012年7月收回之前所发放的贷款。

为什么施行了十多年的银行贷款会突然被认定违规？

早在去年就有消息称，四家银行叫停华为员工虚拟股贷款

的起因是此前国家审计署的一份报告：商业银行对华为员

工的“个人助业贷款”用于内部配股，该行为系属违规行为，

风险巨大。而银监会在调查后，明令四家商业银行暂停发

放华为虚拟股贷款。

一位深圳银监局人士向《财经》记者证实，的确曾接到有

关叫停华为虚拟股贷款的命令。对于华为个人助业贷款一

事，相关银行负责人也闭口不谈。2012年5月，在工商银

行深圳分行南头支行的办公室里，负责华为员工股票贷款

事宜的负责人对《财经》记者承认相关贷款被叫停之事，

但是拒绝谈及更多细节。

在华为公司内部，关于银行暂停员工个人股票贷款的事宜

最早在2011年初即有通告。2011年7月21日，华为控股

工会财务处发布《关于2011年虚拟受限股交款具体操作的

通知》，首次明确，由于国家相关政策调整，2011年各商业

银行停止操作个人助业贷款，员工认购资金需全部自筹。

三个月后，2011年10月，华为董事会秘书处又发出《关于

员工提前偿还银行助业贷款及2012年配股交款相关事宜的

通知》，强调“由于一些原因”银行暂停了对华为员工购买虚

拟受限股贷款的支持。

一位华为基层员工对《财经》记者称，从去年7月开始，

华为控股工会开始不断催促员工还款。“工会财务处和董秘

处连续向员工发通知，去年7月通知上还是‘银行对员工购

股贷款有严格要求，请提前做好个人资金安排，尽量使用

自有资金缴款’。到了今年3月31日，公司就已经明确通

知，‘银行停止个人助业贷款，员工认购资金需全部自筹’。”

在华为控股工会所下发的《关于2011年虚拟受限股收益分

配操作及有关还款等资金安排的通知》中，华为对员工偿

还银行贷款和内部借款给出了最后期限：银行贷款需在

2012年7月前全部还清，在2011年申请的内部借款也必

须在4月30日前偿还。

资深财务人士认为，银行叫停虚拟股贷款后，只要员工不

会同时选择回购股票，就不会对华为公司自身现金状况带

来太大影响。华为公司2011年年报披露，华为公司手上现

金相当充裕，该公司拥有现金及短期投资为亿元。

另外，对于虚拟股的回购程序，华为公司曾经规定过回购

的比例，每年不能超过总数的25%，在公司困难阶段，不能

回购股票。

在各种论坛上，华为员工们不乏对是否继续参与此次配股

的犹豫。《财经》记者采访中，还没有华为公司员工表示不

会再购买华为公司的股票。

贷款的收回已然开始。2012年4月，华为2011年虚拟受

限股分红开始，不少华为员工查询账户时发现，由于公司

提前将银行贷款和内部借款扣除，账户金额已经变为零，

还有相当多一部分员工在扣除分红外，有债务未能还清。

多位华为员工表示，自己工作后的积蓄大多都已经投资在

公司虚拟股上，连房子、车子都无法购买，要买新的股票

只能去跟亲戚朋友求助。过去半年之中，许多华为员工的

朋友们都接到了筹借现金购买公司股票的电话。在华为人

聚集的天涯论坛上，各种贷款公司留下了提供贷款的广

告。

2011年，在虚拟股贷款刚刚被叫停之时，华为公司曾经提

出可以协调公司内部借款。彼时，华为控股工会通知规

定，职级18级及以上的较高级员工的认购资金全部自筹解

决。职级17级及以下较低级员工，个人筹集资金有困难的

可提交申请，由工会协调内部员工之间相互借款。

内部借款比例不高于个人认购款总金额的60%，借款的年利

率为%，借款期限为2011年9月20日至2012年分红发放

之日，按照实际使用借款的具体天数计息。

在2012年3月31日的通知当中，没有再提“内部借款”事

宜，华为员工们猜测，这一路径也被堵死了。

之后，华为公司提出，在4月底之前，华为持股员工如果

不能还清银行贷款或内部协调借款，华为控股工会将会回

购员工手中所持的华为股票。自愿申请由华为控股工会回

购部分虚拟受限股的期限为4月15日到5月15日。在此

期间，华为员工可提出书面申请交所在部门干部部薪酬管

理员，经干部部汇总后交工会财务处统一处理，回购价格

为每股元，即当年的每股净资产价格。

在华为公司内部的论坛上，甚至有华为员工发帖，希望以

私人协议的方式兜售华为虚拟股。但他们其实无法完成虚

拟股的交易，因为这些股票只能被出售给华为控股工会。

所谓的出售只是另一种形式的借贷而已。

“我们可以商定一个合适的利息，我保证给借钱的人一个最

低的收益。”这位员工告诉《财经》记者，“说到底，我们是

签一个借款合同，五五开分享税后分红。”

如果华为公司的分红低于承诺的借钱利息怎么办？“那我也

会保证对方的收益，损失我来承担。”该员工说，“但我相信

公司的分红应该绝对会不错的，我有信心。”

这样的信心看起来多少有些盲目。电信行业和宏观经济的

影响之下，华为的增长也不再像以前那样迅速。2011年当

中，华为销售额增长明显放缓，而华为的利润则大幅下

滑，分红缩水过半(见华为历年销售收入和净利润图)。

在筹款还清贷款的同时，华为公司的员工们还要考虑另一

个问题：一年一度的配股时刻已经来临，他们是否应该，

以及如何筹资购买公司新增发的股票？目前，华为控股工

会已经通知员工，如果员工无力去购买今年的股票，其购

股资格将会保留至明年，购股价格是2013年的价格。“虚

拟股”向何处去？“绝不可能！”《财经》记者问及信贷断流

会不会危及现有虚拟股制度的实施时，一位华为高层非常

坚决地说。

“我们的结论是，华为实际上是分享制，而不是股份制，和

股份没关系。”和君创业公司总裁李肃说。此前，和君创业

曾经专门研究过华为的虚拟股制度。“分享制是合理的。公

司的控制权全部在任正非手里，大家分享利润。”从早期的

员工持股，再到后来的虚拟股。在全员持股的说法之下，

华为公司所实行的不过就是员工分红激励的手段而已。李

肃认为，将分红激励解释为员工持股，好处之一是，可以

避免外界关于非法集资的攻讦。

此后，经过长期的发展，华为控股的虚拟股制度不完全是

市场化激励制度，具有了融资的特征。而对于这套运作体

系，即使华为公司的持股员工，也多语焉不详，国内对相

关虚拟股制度的立法、监管也无明确内容。

在虚拟股贷款断流之后，华为公司究竟会怎样调整他们的

虚拟股制度？李肃认为，华为公司的股权迷局还未到最后

见分晓之时。“关键是在任正非之后，其他的股权怎么办？

是否会被切割？是实体股还是虚拟股？”

华为公司为什么会选择虚拟股，而非公开上市？过去多

年，外界一直热衷谈论华为是否会上市的问题。几位华为

资深员工透露，在华为公司发展的早期，包括任正非在

内，华为公司高层都曾经谈论过华为公司上市的问题，以

及上市之后，华为公司员工所持股票价值飞涨的美好前

景。但现在的局面之下，华为公司员工手中的虚拟股如何

再回头，转化为实体股会是一个巨大的难题，这使得华为

公司整体上市的可能性微乎其微。

不久前，有华为中高层人士对《财经》记者分析认为，华

为公司可以将旗下的部分资产单独剥离出去，融资甚至上

市，比如已经非常成熟的电信运营商业务板块。在2008年

前后，华为公司的确曾经有意将旗下的手机终端业务剥离

出去，引入贝恩资本、银湖等战略投资者。惜乎一场金融

危机的到来使得这一计划未能实现。

有投行人士认为，这是一个足可以替代原有的虚拟股融资

的方案。但问题是，此前该业务板块中的员工虚拟股部分

该怎么办？上市之后，他们会继续延续虚拟股的激励方式

还是会采取类似于公开市场中的期权激励？

但是，在现行的中国法律体系之下，公开市场的期权股权

制度使得期权制度很难成为一种真正有效的激励。北京大

学法学院副教授邓峰指出，国内现有的期权、员工持股制

度在许多方面都存在高度规制，在实行法定资本制、坚持

同股同权、缺乏分层次股权市场的大背景下，员工期权股

票持有人的权益得不到保护，也起不到长期激励的效果。

邓峰认为，在这种特殊的背景下，使得“影子股权”等另类激

励反而更具备可行性，所谓“影子股权”是公司管理层专门划

分出一定比例的收益，以分红的形式发放给管理层或者员

工。

“华为的模式到目前来讲运转得很不错。员工贷款的方式如

果以后不能再使用了，员工这次可以砸锅卖铁，但每年的

持续确实有问题。”一位资深财务人士认为。

还有一种可能是，随着通信行业进入稳定增长期，华为公

司也就不会再有如此巨额的融资需求了，因而不需要增发

大量的虚拟股。2011年，华为的增长已然放缓，销售收入

增长降至9%。

但华为公司自己并不这么认为。2011年，华为公司内部提

出，未来几年，要使得该公司的销售收入达到1000亿美

元，而当前仅为323多亿美元。大幅业绩增长预期背后意

味着大幅的资金投入。2010年、2011年连续两年，华为公

司均进行了大规模虚拟股配股。仅在2011年，规模就达到

创纪录的93亿元。

“最完美的结果还是不要有意外，让这个模式可以平稳地发

展下去。”上述资深财务人士认为。而一旦出现严重的问

题，华为数万持股员工将会承受最大的损失。如果公司发

展不好怎么办？如果公司出现亏损怎么办？如果华为公司

出现极端情况怎么办？

在被问及这些问题时，多数华为员工坚持认为，华为公司

绝对不会出现太糟糕的局面。

华为公司12年的虚拟股运行，显然给了员工极大的信心。

从2001年到2011年，华为公司销售收入从235亿元，增

长到2039亿元。对银行而言，华为公司能够长期维持良好

的还贷信用，亦是优质客户。这套高效运转的体系的风

险，主要是公司的经营业绩是否可以持续增长。

对于正处于业务扩张期的华为，现在无疑需要新的融资渠

道以支持其增长。华为虚拟股信贷困局，也从另外一个角

度揭示出，中国完善公开市场的期权股权制度的必要性与

紧迫性。有时监管过于审慎，也许扼制了金融创新的可

能，而中国的制度创新不乏企业的“违规”操作推动。如果华

为公司可以通过公开市场实现有效的激励与融资功能，那

么它目前面临的虚拟股信贷断流，或许是一个好的转机。